近期随着原油的大幅下挫，原油的下游产品PTA（精对苯二甲酸）、聚乙烯、PVC（聚氯乙烯）都出现了大幅下跌。而由于基本面的不同以及套利、对冲资金的介入，使得三者之间的跌幅大相径庭。

    5月以来，从最高点开始计算，原油最大跌幅21.96%，而PTA、聚乙烯、PVC的最大跌幅分别为15.9%、13.81%以及9.5%，价差大幅偏离后，游资对套利跃跃欲试。

    下游需求存在重合

    “前段时间不少游资选择卖PTA，买PVC对冲，使得PTA近期的跌幅明显大于PVC，而近期这些游资正考虑买PTA卖PVC对冲。”中期期货副总经理黄鹤翔近日在接受第一财经日报《财商》记者采访时表示。

    但海证期货化工分析师陈东亮认为，一般PTA和棉花进行套利，聚乙烯与PVC套利。“PTA和其他两者之间的关联性相对较差，因此做对冲的话会有较高风险，相对而言聚乙烯和PVC的套利则更为靠谱。”

    PTA的下游主要是化纤，聚乙烯的下游产品主要由包装膜与农膜组成，PVC的下游产品则主要用于建筑材料，如型材、板材。

    聚乙烯和PVC的下游需求有重合，只是各占比例不同，它们的走势总是同涨同跌，这形成了一定的套利空间。

    根据陈东亮的观点，聚乙烯和PVC之间的价差有季节性特点。每年3月~4月开始农膜消费转入淡季，而建材等需求则进入旺季。聚乙烯与PVC的需求此消彼长，价差也随之改变；每年9月~10月农膜消费旺季又将来临，这个时候价差又将回归。

    从陈东亮的模型来看，一般3月~4月两者之间价差达到3500元以上就可以开始考虑按1：1的比例卖聚乙烯买PVC，7月~8月的时候当价差达到2500元以下，可以开始考虑反向套利操作。

    必须注意的是，两次套利的合约是不同月份的合约，上半年套利使用的是9月合约，下半年套利使用的则是1月合约。“目前9月份的价差已经在2500元以下，而1月合约仍在2905元，可能要等价差再回落些，套利才会更安全，预计机会将出现在7月底。”陈东亮判断。

    可操作性受质疑

    但陈东亮的聚乙烯和PVC的套利模型也受到业内质疑。黄鹤翔认为：“聚乙烯和PVC同为原油的下游产品，有一定的替代性是肯定的，但这不代表有人会去做这样的套利，没有资金去做的话，替代性再好也不存在价差的回归机制，因此这种套利的可操作性值得质疑。”

    海通期货化工分析师苗华鑫告诉本报记者，这种套利不太好操作，由于PVC的持仓量与交易量都不太活跃，因此套利的冲击成本会比较大，不太适合大资金操作。

    陈东亮也表示，聚乙烯与PVC的价差范围也不是固定不变的，还会受其他因素影响，譬如2009年~2010年的时候聚乙烯的产能扩大，而需求没有上去，因此价差也会比2009年之前有所收敛。

    苗华鑫认为，其实这两个品种的价差的规律性并不强，按历史走势来判断套利，也不能算严格意义上的套利，这等于是把价差当作一种产品在操作，也是一种趋势交易。

    东海期货化工分析师张瑜认为：“就PVC和聚乙烯的各自产业链来说，两者不适合套利，但是如果利用两者季节性周期套利也是可以实现的，但是这种套利一般较为长期，一年内操作次数较少，不适合短线操作。其实这种套利也可以用在其他季节性产品如螺纹钢和聚乙烯套利等。”

    苗华鑫则建议利用房地产景气度和电价上调等基本面因素进行套利。如PVC对于房地产会比聚乙烯敏感，在房地产走强的时候PVC会走得比聚乙烯快些。如果电价上调，因为PVC的电成本占比比聚乙烯高，每涨0.01元/度电价，PVC的成本要涨80元/吨。电价上调也会导致PVC强于聚乙烯。

    对于房地产景气套利，张瑜认为：“由于PVC下游60%~70%用于房地产，因此当房地产景气的时候，需求自然会增加。不过这样做主要是看好PVC上涨的前景，但是不代表聚乙烯就一定下跌。由于PVC和聚乙烯的淡旺季不尽同步，所以这种套利是有机会出现的。”