齐翔腾达(002408.SZ)未来核心看点在于公司的10万吨丁二烯项目,及获取C4的能力。丁二烯项目採用丁烯氧化脱氢工艺,是内地第一套将投产的大型装置。
我们预计丁二烯产品价格与塬料C4(丁烷、丁烯、丙烷、丙烯等炼厂副产混合物)价差会放大。主要基于以下两方面:(一)国外轮胎行业向国内的大转移正处高潮末端,对合成橡胶的需求只高不低,存在惯性需求增长,去年内地消费373万吨合成橡胶,截至到今年底,扩建及立项的顺丁橡胶就至少有30万吨;(二)内地合成胶塬料主要是丁二烯,而丁二烯生产主要来源于乙烯联产的C4萃取分离,合成工艺装置极少,由于目前国内乙烯扩产受环保所限,导致丁二烯供给有限。
投产时间或早于预期
市场预期明年3-4月份投产。如果投产顺利,未来可能会再上新项目,从而实现收入及利润爆发性增长。就公司公告称稀土顺丁橡胶合资方哈尔滨博实煺出(传言要拟IPO)而言,我们认为不影响公司未来发展格局,也许明天更美好。
曾经某上市公司与一大型轮胎厂筹划生产合成橡胶,后来由于C4资源紧缺,无法拿到配给资源而最后被迫放弃。而进口C4,由于丁烯含量低,处于成本考虑,并不合适生产合成橡胶。对C4资源的掌控,已经成为丁二烯企业的核心竞争力。
目前甲乙酮价格小弹后已处于合理价格水平(12,000元(人民币,下同)/吨左右)。公司老厂甲乙酮国内产能第一,产量13万吨,市场占有率近40%,今年黄岛新增6万吨,开工率始终保持在100%以上,远高于行业70-80%的水平,其核心优势在于C4塬料足(甲乙酮塬料也是丁烯,直接水合生产)。未来在下游涂料行业增长和环保替代苯溶剂的推动下,甲乙酮未来仍有小幅提价空间。
投资建议与估值:给予「买入」评级。预计2011-2013年公司销售收入2,575百万元、4,397百万元、5,387百万元,归属于母公司净利润分别为564百万元、97百万元、1,286百万元,对应每股盈利(EPS)分别为1.21元、2.09元、2.75元。
风险提示:宏观经济波动影响甲乙酮的下游需求;丁二烯新产品投产不顺。