三友化工公司是国内纯碱、粘胶龙头。公司是以纯碱和粘胶为主要产品的综合性化工企业，主要业务包括纯碱、粘胶短纤、氯碱、有机硅等。目前粘胶短纤产能48万吨，国内第一;纯碱青海项目达产后总产能将达到330万吨，居国内第一。公司拥有优秀的成本控制能力。相比同行而言，拥有更低的原料消耗、能耗，且单线产能规模较大从而有较低的单位折旧成本和人工成本。因此，在行业景气低迷时期，同行亏损而公司能够保持盈亏平衡或微利，且有逆势扩张能力，更能受益未来景气提升。

    纯碱下游平板玻璃底部复苏。玻璃行业作为纯碱最主要的下游产业，消费量占纯碱产量近70%。平板玻璃主要用于建筑和汽车行业，2013年上半年平板玻璃产量38987万重量箱，增长10.8%(去年同期下降3.1%)，行业利润10.4亿元(去年同期净亏损4.2亿元)。纯碱行业盈利状况的好转，通常是在下游行业盈利之后的3-5个月内，当前平板玻璃开工率上升及明年新产能即将投放，我们预计明年上半年纯碱行业将逐步复苏。

    粘胶短纤行业供需改善，公司成本优势明显。粘胶短纤行业经历了2011~2013年的景气下滑和低迷期，新增产能已经开始降速，2014年供给压力有望明显减轻。短期棉花直补预期给棉花和粘胶短纤价格带来压力，但预计实际影响有限。商务部溶解浆反倾销初裁出台，短期利好库存升值，长期增加成本压力。公司成本控制能力强，成本低于同行200~1000元/吨。未来差别化产品的增加，尤其是竹代尔的市场拓展，将有望提升粘胶短纤整体盈利能力。

    受益海域规划增值。子公司三友盐化拥有海域使用权宗海面积3158公顷(4.74万亩)，使用期到2040年。唐山湾国际旅游岛总体规划，要求公司停止该区域的盐田扩建，并协商解决海域使用权收储事宜。使用盐业海域使用权租金折现进行简单估算，租金从每年1元/亩到150元/亩不等，对应4.74万亩的价值在50~8000万元。

    风险因素：粘胶短纤及纯碱行业盈利继续下行的风险;棉花直接补贴对粘胶价格形成短期冲击的风险。

    盈利预测、估值及投资评级。测算公司2013-2015年EPS分别为0.23元、0.32元和0.48元。公司作为粘胶短纤、纯碱双龙头，有望受益于粘胶短纤底部反转以及纯碱行业供需格局改善;与此同时公司一体化产业链布局将发挥循环经济降本增效优势;且子公司盐田有望受益于唐山国际旅游岛开发。考虑到公司业绩面临谷底复苏，按2014年20倍PE给予目标价6.40元;鉴于公司产品价格的反弹趋势尚待进一步确定，暂首次给予“增持”评级。