纺织大国的产业升级和消费升级将带给助剂行业快速发展的重要机遇

　　我们认为，纺织助剂行业快速发展的根本动力来自于纺织业的产业升级(尽管这一升级略显被动)和消费升级，而这一趋势又随着成本降低得到强化(油价有可能下跌)，随着内需的不断扩大，以及因为消费升级带来的单位纺织品消耗助剂量的增加，我国的纺织助剂行业未来几年将保持15%～20%左右的增长速度。

　　技术进步和消费升级-是纺织助剂行业的基本特征

　　人民币升值、出口数量设限等迫使中国的纺织工业必须进行产业升级才能适应新的出口形势；而国内消费结构的升级推动了纺织行业的内需增长，同样要求纺织产业的升级。而纺织助剂是纺织业产业升级的助推剂。纺织助剂行业具有典型的技术进步特征。纺织助剂主要是针对特殊用户群进行设计的产品，是化工产品链的最末端，其技术含量很高，相应的也具有很高的附加值。

　　纺织助剂行业空间广阔

　　随着全球纺织工业中心的转移，全球纺织助剂的中心也开始向亚洲转移。

　　全球纺织助剂行业的市场容量在170亿美元以上，而中国也达到了200亿人民币以上。这些都为龙头企业的发展提供了广阔的空间。

　　龙头企业将获得超越行业的发展速度

　　具有较强的技术实力，完善的销售网络以及较强定价权的龙头企业在助剂行业快速发展的背景下，将获得超越行业发展速度的机遇。其中传化股份凭借产品为核心，研发、服务并重的研发模式，德美化工凭借着以服务为核心的运营模式，都取得了行业龙头的地位，未来3～5年受益于行业快速发展的机遇，这两家公司有望进一步巩固行业地位，实现跨越式发展。

　　我们给予纺织助剂行业“推荐”的投资评级

　　纺织助剂行业契合我们的选股理念：技术进步和消费升级，而且面临纺织业产业升级的历史性机遇，行业内的两家上市公司传化股份、德美化工05～08将分别保持23%和36%左右的净利润复合增长率，给予两家公司“推荐”的投资评级及纺织助剂行业的“推荐”评级。

　　技术进步和消费升级-纺织助剂行业的特征

　　中国现阶段投资的最主要逻辑之一是技术进步和消费升级，而特殊化学品行业是化工行业中最能代表这两大主题的子行业。特殊化学品行业的主要特点是，企业必须通过持续不断的研发来满足不断升级的需求，具体到纺织助剂子行业则表现为行业的发展取决于不断满足人们对于纺织品升级换代的要求。因此，我们关注纺织助剂行业的主要原因在于该行业具有典型的技术进步和消费升级特征。

　　消费升级推动纺织助剂行业发展

　　人民币升值、出口数量设限等推动纺织工业升级

　　2006年是纺织行业出口市场经历考验最多的一年，人民币升值、配额限制贸易摩擦等，使得人们普遍担心会纺织产品的出口会受到限制，纺织行业的利润空间会受到挤压。06年欧美重新开始对中国纺织品的出口设限；进入06年人民币升值的幅度明显加快，随着升值预期的持续，企业向下游转嫁成本和内部控制成本的效用将逐渐递减，只有提高产品的附加值、建立和提升品牌形象、改变粗放式的增长模式，行业才能真正走出人民币升值的阴影。

　　从目前的情况来看，纺织行业强劲的国际竞争力及定价能力超出了市场预期，人民币升值、数量设限主要是对低附加值出口企业造成冲击。从2006年的出口情况来看，纺织行业的出口质量有所提高，自05年3月份以来，出口单价稳步提高。1-11月出口量同比增加了11.6%，而出口金额增长了21.74%。

　　人民币的升值不但没有对纺织行业造成巨大的打击，反而促进了纺织品出口结构的积极调整，成为推动纺织工业升级的外在因素。

　　消费结构不断升级推动纺织业产业升级

　　国家的各项惠农政策使得近年来城镇居民和农民的收入均有显著增长，收入的快速增长带动了服装等纺织品消费市场的快速扩大。“十五”期间我国人均纤维消费量从2000年的6.6公斤提高到7.4公斤。

　　另外占中国总人口58%的农民，人均收入相当于城镇居民的1/3，而人均衣着消费仅相当于城镇居民的1/7，增长潜力巨大，05年农村和城镇居民服装消费增长率分别达到23.6%和16.6%，增长速度呈加速态势。随着城乡居民消费结构的不断升级，内需将成为纺织行业发展的主要拉动力量之一。

　　随着人民收入水平的提高，消费升级成为必然，由此对纺织品的性能提出了新的要求，成为推动纺织工业升级的新的原动力。

　　纺织助剂-纺织业产业升级的助推剂

　　新纺织面料的开发和纺织面料性能的改善，是推动纺织工业产业升级的两个重要方面。纺织助剂作为纺织印染过程中的添加剂，对于改善纺织印染的品质，提高纺织品的附加值的作用越来越大，有纺织工业的味精之称。纺织助剂对纺织品的新颖化、高档化、功能化，提高纺织品附加值和加强在国际市场上的竞争力至关重要，是一个国家纺织品深加工和精加工水平的综合体现。因此纺织行业的升级是离不开纺织助剂的发展的。

　　按照在染整工序中的作用可以分为前处理助剂、印染助剂、后整理助剂以及其他助剂四大类。其中前处理助剂主要有浸湿剂、渗透剂、漂白助剂、净洗剂等；印染助剂主要有乳化剂、抗静电整理剂、防水整理剂、阻燃整理剂、卫生整理剂等；后整理剂主要有抗静电剂、柔软剂、树脂整理剂、防水剂和涂层剂等，目前光是我国就有500多个品种。

　　在纺织助剂中，后整理剂的发展空间最大，发展速度也最快。

　　纺织助剂行业具有典型的技术进步特征

　　纺织助剂是针对特殊用户群进行设计的产品，是化工产品链的最末端，其生产工艺复杂程度不是特别高，但技术含量很高，相应的也具有很高的附加值。为满足各种专门的用途和需求，很多化学品，除了要求加工成多种剂型之外，往往还必须加入其他试剂进行复配。由于应用对象的特殊性，很难用单一的化合物来满足要求，于是配方的研究便成为决定性的因素。采用复配技术的产品，具有增效、改性和扩大应用范围等功能，其性能往往超过结构单一的产品。

　　另外在印染过程不同的工序中，常常涉及到数十种不同的助剂产品，即使同一种产品，下游纺织企业使用时也会因为条件的变化出现各种问题，因此对供应商的技术服务和技术支持能力有很高的要求。在发达国家，其技术开发人员和技术服务人员大约占其员工数的1/3，其研发投入占其销售收入的比重一般在3%左右，高于一般化工企业的研发投入。

　　科莱恩因为产业向亚洲转移，研发费用占销售收入的比重近年来有所下降，不过公司06年开始再次加大了研发投入，研发投入比05年增加了10%。

　　纺织大国的产品升级将带给助剂行业快速发展的重要机遇

　　全球纺织助剂的中心向亚洲特别是中国转移

　　近年来世界纺织助剂工业发展很快，尤其是后整理助剂。根据美国Freedonia集团公司的市场调查，2003年世界纺织助剂(包括化学整理剂在内)的市场已经超过160亿美元，2004年则增长到170亿美元。目前全世界纺织助剂有近100个门类，约15000个品种。据不完全统计，2004年世界纺织纺织助剂的产量超过310万吨，年消耗量达到270-280万吨。

　　国外大型的纺织纺织助剂生产企业主要集中在欧洲和日本，其中大的染料助剂公司巴斯夫、科莱恩、亨斯迈(汽巴精化06年将其染化部出售给亨斯迈)等在世界纺织助剂市场上处于主导地位。由于近年来世界纺织产业从传统的生产中心美国和西欧等发达国家向东南亚地区转移，东南亚地区对纺织纺织助剂的需求量增长很快，到上世纪90年代末该地区的纺织助剂需求量就已经超过了北美、西欧和日本的总和，居世界第一。05年东南亚地区的市场需求达到102万吨，同期北美地区市场需求约44万吨，西欧约37万吨，日本则不足10万吨。

　　由于世界各个国家和地区纺织工业发展的差异，彼此之间纺织助剂市场也不尽相同，例如东南亚地区近年来随着美国和西欧等国家纺织工业的不断转移，增长很快，年均增长率达到4.1%，而北美的年均增长率只有1.7%；西欧是1.3%；日本的年增长率仅0.4%。由此可见：纺织中心的转移推动了当地纺织助剂产业的需求的增长，无疑，中国将成为最大的受益者。

　　国内纺织助剂市场增长潜力巨大

　　目前我国纺织助剂的产品数量已经超过1500种，年销售额超过200亿元。

　　下游纺织业的增长将会推动对助剂需求的增长。目前我国纺织品产量约占世界总产量的30%，但仍保持着10%-15%左右的增长速度。随着内需的不断扩大和对非设限国家出口力度的加大，未来几年纺织业有望继续保持这一增长速度。

　　随着国内纺织品档次的提高以及对性能的新的要求，单位纺织品消耗助剂量的将会持续上升。目前，每加工100公斤纤维，全球助剂平均使用量为7公斤，美国、英国、德国、日本等发达国家则平均使用15公斤各种助剂，而我国2003年纺织助剂产量仅81万吨，助剂产量与纺织纤维的产量之比约为3.7：100，加上进口量，只相当于平均100公斤纤维使用4公斤左右助剂，仅相当于世界平均水平的一半强。

　　2006年1-11月我国化学纤维的产量达到1820.2万吨，同比增长13.6%，如果达到纺织助剂消耗量的世界平均水平，我国仅化学纤维(不包括天然棉纤维等)对各种助剂的年需求就近140万吨。由此可见我国的纺织助剂行业仍有很大的市场潜力。预计未来几年，纺织助剂的需求增长将达到15-20%，以超越纺织品产量的速度快速增长。

　　纺织助剂面临行业性的发展机会

　　油价下降带动生产成本的降低

　　从上市公司报表来看原材料成本约占助剂生产企业总生产成本的90%左右，原材料中表面活性剂、脂肪酸、丙烯酸类等60%以上是石化制品，因此原油价格的波动，对于助剂企业的生产成本及经营业绩有较大的影响。04-06年由于国际油价的持续大幅上涨，导致石油化工原料涨价，使助剂公司承受了巨大的成本压力。根据德美化工的披露，2004年、2005年其原材料采购单价同比上涨了19.9%和8.2%。随着06年第四季度国际油价的逐步回落，将有利于公司降低生产成本，提高盈利水平。

　　染助一体化是助剂行业的发展趋势

　　目前国内助剂企业多数与染料企业分割，但国外大的助剂企业如科莱恩等同时还是染料制造企业；从产业链的角度来看，助剂与染料是天然不可分割的。下游企业要求助剂企业能够针对不同的染料提供相应的助剂，染料、助剂一体化的模式更为适应下游印染企业对个性化、专业化的要求。

　　另外近年来随着新的助剂品种的不断开发，有些助剂比如涂层剂已经能够直接作为染料用于下游印染业。

　　纺织助剂行业必然走向集中

　　目前国内纺织助剂的生产厂家多达两三千家，其中以民营企业为主，合资和外商独资占10%左右，生产规模普遍较小。根据中国石化工业协会的统计，目前我国纺织助剂生产企业年产量5000吨以上的企业有20家，1万吨以上的企业有9家，5万吨以上的企业有3家，绝大多数的生产企业年销售额不到5000万元，市场竞争力较弱。生产厂家主要集中在江苏、浙江、广东等纺织印染比较发达的地区。

　　众多的规模较小的助剂企业主要生产技术含量低，生产装置要求不高的通用型助剂，由此造成通用型助剂的产能过剩，市场竞争激烈。但是在高档助剂领域，我国仍保持着相当数量的进口量，目前我国每年进口的助剂量基本保持在4万吨/年左右。

　　从发达国家的助剂行业来看，其生产主要集中在几个较大的企业如亨斯迈、科莱恩等优势企业。因为只有实力雄厚的企业才具备较强的研发能力，才能为客户提供更加完善的技术支持和技术服务；也只有实力雄厚的企业才能够应对日益提高的环保要求，满足欧盟“REACH”法令的要求。

　　另外国家业鼓励纺织助剂行业进行产品结构调整，增加品种，提高质量，以达到为新型纺织纤维面料加工相配套的目的。同时鼓励有实力的优势企业进行并购和重组，实现规模化经营，并通过指定行业标准来规范行业经营行为。这些措施的的实施将在一定程度上压缩中小型企业的生存空间，提高行业的集中度。

　　优势企业可以获得超越行业的发展机会

　　中高档助剂发展潜力大

　　我国纺织助剂行业从总量上来看，供求基本平衡，通用型助剂过剩，部分高档专用助剂主要依赖进口，结构性矛盾比较突出。而且随着消费的不断升级，对高档助剂的需求会越来越大，未来我国纺织助剂的需求将主要来自于对中高档助剂的需求，我国中高档助剂的市场潜力很大。

　　对于国内的主要生产中高档助剂的龙头企业传化股份和德美化工而言，其竞争对手主要是亨斯迈、巴斯夫、科莱恩等外国公司。不过本土龙头企业借助于成本优势、贴近市场等优势，在不断研发的推动下，在中高档助剂的市场率逐步提高，并有扩大之势。

　　强者恒强-助剂龙头企业在竞争中实力进一步增强

　　加强研发投入，提高企业竞争力

　　技术进步作为纺织助剂行业的基本特征，在德美化工和传化股份来看显得尤为明显。德美化工有着业内最强的研发实力，每年还投入2000余万元作为研发费用，占其销售收入的5%以上。除了采用国际先进生产工艺以及加快技术改造，以缩小在工艺技术、产品实物质量以及国际先进水平的差距之外，公司还在前瞻性项目上分配了30%的研发力量。

　　传化股份的研发费用比例也达到4%，大大高于国内一般化工企业的研发投入的水平。公司近年来进一步加大了对研发的投入，07年研发中心的研发人员将达到100多人，还将产品按照大的系列成立的独立的研究所或应用研究中心。

　　公司还大力推动应用型研究，加快新产品的市场投放力度，06年传化新产品的销售收入有望达到总销售收入的30%。

　　加强销售网络建设，助剂行业成功的又一关键

　　一个成功的纺织助剂生产商，不仅仅生产出客户需要的助剂产品，而且能够根据客户的要求，帮助客户设计所需要的产品。这就要求助剂生产企业除了拥有很强的技术研发能力，还具有比较完善的销售网络，能够为客户提供密切的销售和技术服务。

　　这方面，德美化工通过募集资金项目的建设，进一步完善了市场网络，建立了面向全国，重点针对下游主要市场华东地区和华南地区的销售网络。在全国的10个销售网点均建有时化验室，为客户提供全方位的服务。传化股份则主要致力于我国最主要的纺织助剂市场-华东地区市场销售网络的建设，目前已经建立起拥有8000多家客户的销售网络，可以说两者在销售网络建设方面各有千秋。

　　传化股份-以产品为核心，研发与服务并重

　　与德美化工产品种类繁多相比，传化的销售主要集中在防水防油剂、化纤油剂、去油灵、增白剂等几大类产品上。公司在主导产品上具有很强的实力，通过不断提高技术水平，产品在质量达到了相当高的水平，产品的稳定性好，不同批次产品之间的差异非常小。由于实现了规模化生产，具有单位成本较低的优点。

　　公司的几个主要产品在市场上具有很强的竞争力，例如公司的防水剂占据了60%以上的市场。公司在新产品的开发上同样卓有成效，公司的涂层剂在06年的销售已经达到2500万元左右，涂层剂将是公司07年之后的又一主导产品。

　　德美化工-以服务为核心的运营模式

　　纺织助剂都具有专用性强的特点，顺应行业特征，德美确立了以服务为核心，为客户提供全面解决方案的运营模式。

　　围绕这一运营模式，德美形成了非常全面的产品线，主要产品多达100多种，除了为客户提供通用产品之外，还根据客户的需求，提供差异化产品。与此相对应的是公司建立了完备的市场销售网络，凭借强大的技术服务能力，为客户提供全面解决方案。

　　德美化工这种以服务为核心，为客户提供全方位服务的运营模式契合了纺织品个性化、消费升级、适应环保需求的发展方向。可以说德美的强项在于研发和销售服务。

　　传化股份、德美化工-我们关注的两大行业龙头

　　产品升级-传化股份的发展方向

　　产品升级是公司的发展方向。公司2万吨的涂层剂项目、2.2万吨织物整理剂技改项目以及2万吨染色助剂技改项目等募集资金项目已经在06年建成投产。

　　07年4月底公司涂层剂的产量将会达到8000-10000吨。涂层剂过去多用于帐篷等工业领域，现在已经发展到服装、服饰等领域，是公司未来发展的主要方向之一。募集资金项目的建成有效缓解了困扰公司的产能瓶颈，今后将陆续体现在公司的经营业绩上。

　　公司还拟向染料制造中更为环保的活性染料领域进军，以实现染料、助剂的一体化。后整理剂是纺织助剂主要发展趋势，公司在后整理剂上也加强了研发与投入，未来3年后整理剂有望保持20%左右的增长速度；而公司的主导产品之一的化纤油剂07年也将从后整理领域扩展到前处理。

　　公司05-08年的净利润复合增长率将达到23%，参照重点关注的特殊化学品上市公司市盈率水平，鉴于纺织助剂行业良好的成长性，给予公司28倍左右的市盈率(07年)，6~9个月目标价为24.98元，给予公司“推荐”的投资评级。

　　德美瓦克-大幅提高德美化工的竞争力

　　德美化工的竞争优势主要在于：以服务为核心，为客户提供全面解决方案的运营模式；完备的市场销售网络和强大的技术服务能力；雄厚的研发能力，同时兼顾了产品开发和应用研究两个方面，为企业的发展提供了持续的发展动力；公司是有机硅世界三大巨头之一的德国Wacker在华的唯一国内合作企业(主要合作生产基于有机硅下游的高端助剂产品)，Wacker公司是全球最具有科技实力的化学公司之一，平均每年申请专利850个。与Wacker的合作，使德美化工可以站在一个更高的平台的，通过接收Wacker的技术转移，利用其开放的研发平台，拓展公司的产品线，为公司的持续发展添加动力。

　　公司05-08年的净利润复合增长率将达到36%，参照重点关注的特殊化学品上市公司市盈率水平，鉴于纺织助剂行业良好的成长性，给予公司28倍左右的市盈率(07年)，6~9个月目标价为15.29元，提高公司的投资评级至“推荐”。